Es celebre la frase de Mark Twain sobre que “la historia no se repite, pero si rima”, y como si el 2022 buscase validar esta especie de mito, hoy a casi 50 años del choque petrolero de la OPEP de 1973, el mundo está en los albores de un fenómeno de similar calado.
Hay dos diferencias importantes, sin embargo, respecto a lo vivido en 1973. En esta ocasión los precios no están empujados por los proveedores de materias primas a través de una falta de suministro, sino por los consumidores: una agresión geopolítica transmitida a través de sanciones que están empujando los precios de los commodities y que amenazan la estabilidad financiera de Occidente.
En segundo lugar, actualmente el mercado de materias primas está mucho más financiarizado y apalancado que durante la crisis de suministro de la OPEP en 1973, lo que hace que la crisis de hoy sea mucho más grande, mucho más amplia y despierte correlaciones muy poderosas entre materias primas e instrumentos financieros. Es hasta cierto punto aterrador.
Lo que hemos visto en los últimos días respecto a las materias primas posee tres vertientes peligrosas:
- Las materias primas – no rusas – han subido impulsadas principalmente por las sanciones económicas. El alza ha sido tan impresionante que distintos productores se han visto (y se seguirán viendo) obligados a pedir préstamos para comprar productos básicos, moverlos y poder venderlos, en un momento donde los comerciantes de dichos productos ya estaban apalancados.
- Los productores (principalmente de productos rusos) que estaban cortos en futuros están enfrentando llamadas de margen muy altas debido al alza fuerte de las materias primas en los mercados. Las llamadas al margen tan altas están obligando o bien a cancelar posiciones, o asumir posiciones largas ahora en los activos subyacentes (o futuros relacionados) para poder compensar las pérdidas en las posiciones cortas, lo que acelera aún más el alza de los precios.
- Si se tiene posiciones cortas en materias primas rusas y posiciones largas en productos no rusos relacionados entonces es probable que el apalancamiento se esté incrementando al tiempo que las llamadas al margen también suben. Una correlación peligrosa.
Las dudas que brincan para saber si esta situación será sostenible son: ¿hay suficientes colaterales para cubrir las llamadas al margen?; ¿hay crédito suficiente para las llamadas al margen?, ¿qué sucederá con los contratos a futuro de las materias primas si algunos de los participantes quiebran?, ¿las cámaras de compensación estarán a prueba de estas balas?
Cuanto más alto sea el precio de las materias primas no rusas y más bajo el precio de las materias primas rusas, el estrés sobre el crédito y financiamiento podría aumentar, lo que explica que el llamado FRA-OIS Spread este aumentando tan agresivamente.
En la teoría monetaria se suele decir que existen 4 precios del dinero: 1) el precio “par” (que significa poder cambiar efectivo, depósitos, acciones etc. En relaciones uno a uno, es decir la convertibilidad del dinero); 2) la tasa de interés (el precio del crédito); 3) el tipo de cambio (el precio del dinero en moneda extranjera); y 4) el nivel de precios (el precio a través de las mercancías).
La mayoría de las crisis económicas tienen un paralelismo en términos de una disfunción en los precios del dinero. Usualmente a causa de una crisis entre los mercados de financiarización y de los colaterales (o garantías).
En 2008 por ejemplo hubo una crisis del dinero “a la par” debido a que los mercados financieros se congelaron por temor a los colaterales de las hipotecas (los fondos de inversión buscaban sólo dar préstamos donde existía plenas garantías); en 1997 hubo una crisis de dinero vía “tipo de cambio” dado que se detuvo el financiamiento de dólares hacia Asia (los fondos de inversión de NY se negaron a transferir dólares al sudeste asiático); en el 2020 las transacciones en bonos colapsaron debido a la reducción de las líneas de crédito y la ausencia de buenas garantías, por lo que sin la intervención de los bancos centrales, hubiéramos observado una crisis de dinero vía “tasas de interés”.
La crisis que hoy estaríamos viviendo atacará el precio del dinero en su forma de “nivel de precios”. Las materias primas solían tener procesos de arbitraje muy fuertes, tanto en precios de ejercicios como en mercados de futuros. Todos los precios se negociaban a la par, al igual que poco antes de 2008, pero esto ha dejado de ocurrir, hay materias primas rusas cuyo precio está colapsando y materias primas no rusas cuyo precio está creciendo exorbitantemente.
Eso hace que las materias primas rusas de hoy sean como el CDO de alto riesgo en 2008, mientras que las materias primas no rusas son en realidad como valores del Tesoro estadounidense, esto presiona – y seguirá presionando – el crédito en los mercados.
En cada crisis, esto se atiende a través de alguna entidad que pueda brindar un financiamiento necesario a cambio de algún corte estratégico:
En 1997 el FMI presto recursos a Asia a cambio de reformas estructurales tipo consenso de Washington; la Fed respaldo al sistema bancario en 2008 a cambio de Basilea III; y volvieron a hacerlo en el 2020 (aunque aún no somos conscientes de cuál será el precio a pagar).
Así que, en la actual crisis ¿quién se convertirá en la entidad que pueda proveer de la liquidez necesaria?
Ciertamente la Fed o el BCE no pueden hacerlo, después de todo son sus gobiernos soberanos los que están provocando esto con las sanciones, y estarán en medio de una ardua batalla con las presiones inflacionarias que han heredado de la pandemia, y que evolucionarán ahora con el conflicto bélico. Así que esto sólo deja a una entidad disponible para cerrar el desbalance en commodities de “Rusia-no Rusia”: el banco central de China.
China tiene dos opciones geoestratégicas o geofinancieras: por un lado, puede vender bonos del Tesoro que tiene y ha acumulado durante varios años para financiar el arrendamiento y las embarcaciones de materias primas (alquilar barcos como se alquila a un comerciante) y almacenar las materias primas (subprime) rusas, lo cual dañará el rendimiento del Tesoro a largo plazo pero estabilizará las materias primas al tiempo que le permitirá controlar la inflación en China mientras que Occidente lidia con la inflación, la recesión y mayores tasas de interés.
O bien, China puede hacer su propia versión del QE y comprar directamente los productos rusos, haciendo que nazca por fin un mercado eurorenminbi y se hiera de gravedad (aunque aún no es factible saber si de muerte) al sistema hegemónico del eurodólar. Occidente de cualquier forma enfrentaría inflación y recesión, pero podrá tener más control sobre la definición de sus tasas de largo plazo.
Si se creía que se podían imponer sanciones históricas que maximizasen el dolor Ruso y se minimizasen todos los riesgos para la estabilidad financiera, bueno, entonces también se tenía que estar dispuesto a creer en los unicornios
Es cierto que la Fed y otros bancos centrales podrían apoyar brindando liquidez, tolerando la inflación y entrar al juego antes de que China muerda el pastel, pero el verdadero problema es que la cuestión de fondo en esta ocasión no es de liquidez. La liquidez es la manifestación del problema mayor que están siendo las materias primas, sobre las cuales sólo China tendrá una verdadera injerencia.
¿A dónde nos llevará todo esto?, bueno, no al pasado. Esta crisis no es como la de 1973, no se parece a nada de lo que hayamos visto, y quizá el único referente más cercano es cuando Nixon abandono el oro en 1971.
Una conjetura puede ser que cuando la crisis (guerra) termine el dólar como divisa de reserva mundial tendrá un papel mucho más débil y el renminbi uno mucho más fuerte ¿por qué?, porque si Breton Woods respaldo el dinero con lingotes de oro; y Breton Woods II con bonos del Tesoro (el llamado “dinero interno”), cuando la guerra termine y surja dentro de las cenizas un Breton Woods III el respaldo probablemente tendrá que ser “dinero externo” (lingotes de oro y materias primas), y ahí el banco central de China lleva la delantera.
Bajo Par 